Volte-face ou répit temporaire ?
92 lundi, 28 avril 2025 12:52
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Ces derniers jours et semaines, Trump a montré une volonté de compromis sur les droits de douane, qui a alimenté un rebond des marchés. Certains articles de presse indiquent comment Scott Bessent et Howard Lutnick (respectivement secrétaire d’état au Trésor et au Commerce) ont réussi à convaincre Trump de suspendre temporairement son plan tarifaire, ce qui est plutôt rassurant. Cette administration américaine semble, en fin de compte, peu disposée à prendre le risque d’un choc financier majeur pour atteindre ses objectifs. Trump a également adouci son ton à l’égard de la Fed, semblant comprendre (sous la pression des marchés) que l’indépendance de la banque centrale est un pilier de l’orthodoxie macroéconomique qui ne peut être remis en cause.
- Sur les accords commerciaux, notre position reste inchangée : Trump suit une tactique de négociation agressive qui consiste à bousculer ses partenaires commerciaux pour obtenir de meilleures conditions. Nous pensons toujours que des accords finiront par être conclus. Les négociations en cours avec le Japon, l’Inde et l’Union européenne vont dans le sens d’une approche plus constructive. Toutefois, l’absence d’accord avec le Japon (au moment de publier cette note) souligne la complexité du processus et la difficulté d’accepter les exigences élevées de Trump. Le Japon résisterait notamment aux tentatives américaines de l’aligner contre la Chine dans un bloc économique. Cela dit, le Japon devrait tirer profit d’un bon accord tarifaire avec les États-Unis, étant un allié proche. Les valorisations attractives nous amènent à surpondérer les actions japonaises dans notre allocation d’actifs.
- Concernant Powell et l’indépendance de la Fed, Trump semble réceptif aux préoccupations des marchés sur l’importance de préserver la crédibilité de la banque centrale en matière de lutte contre l’inflation. C’est un élément positif, qui renforce notre conviction que Trump est enclin aux revirements.
De manière plus générale, la baisse de popularité de Trump, la hausse de l’incertitude dans les enquêtes auprès des ménages, la correction des marchés actions, obligataires et de change en mars/avril, ainsi que la confusion générée par les annonces tarifaires frénétiques ont forcé Trump à faire marche arrière. Jusqu’à récemment, on ignorait le niveau de douleur que Trump et son administration étaient prêts à tolérer. Nous avons désormais une meilleure idée des lignes rouges. Par ailleurs, Scott Bessent apparaît comme une force modératrice croissante, apportant un peu de rationalité.
A l’avenir la visibilité reste limitée. Les tarifs douaniers ont déjà été augmentés et les conséquences sur les chaînes d’approvisionnement mondiales, les prix à la consommation, la demande globale et la croissance économique restent à déterminer. L’interventionnisme restera élevé et des incertitudes persistent à l’approche de 2026 concernant la succession de Jerome Powell à la tête de la Fed, son mandat prenant fin à la mi-mai 2026. Si l’incertitude des consommateurs perdure dans les mois à venir, une forte décélération de la croissance pourrait survenir au second semestre, empêchant un rebond rapide et durable des actions américaines.
Nous recommandons de neutraliser les positions vendeuses sur les actions américaines. Elles présentent des valorisations plus attractives qu’au début de 2024. Notre position stratégique reste neutre sur les actions mondiales, mais une surpondération tactique est justifiée, alors que la Chine adoucit également son discours sur les guerres commerciales, que la Fed penche vers un ton accommodant si les risques sur la croissance et l’emploi se concrétisent, et que de potentielles bonnes nouvelles sur les tarifs pourraient soutenir le mouvement haussier récent. Nous avons augmenté notre exposition aux actions américaines à "surpondérer" dans notre stratégie multi-actifs Sharpe 1 il y a deux semaines, en anticipation d’un assouplissement de Trump. Mais il reste important de rester agile, c’est-à-dire prendre des profits si les actions rebondissent fortement.
- Tactiquement, une stratégie de retour à la moyenne sur les actions américaines est attrayante. Nous proposons une liste de 20 actions américaines massacrées récemment et présentant un potentiel de rebond rapide, sur la base de trois critères : bêta sur 6 mois par rapport au S&P 500, variation par rapport à la moyenne mobile sur 50 jours, et "skew" 25-delta sur 3 mois (écart Put-Call), qui reflète la surévaluation de la protection par les investisseurs. Seules les entreprises ayant une capitalisation supérieure à 10 milliards de dollars et une recommandation « à l’achat » par notre partenaire de recherche US (Argus) ont été retenues. Même si elles ont déjà bien rebondi, de nombreuses valeurs sont issues des secteurs technologiques et biens de consommation discrétionnaires. De même que les valeurs sensibles aux guerres commerciales ressortent bien représentées dans ce panier.
En l’Europe, le thème de la relance allemande reste d’actualité, et constitue une alternative intéressante à un positionnement « Trump long vs Trump short ». Nous avons exploré ce thème avec nos analystes actions début mars, et nous proposons ci-dessous une mise à jour de la performance de notre panier lié au stimulus allemand.
Semaine à venir : en zone euro, les estimations du PIB pour le T1 et le rapport préliminaire sur l’inflation (CPI) d’avril seront à surveiller, car ils pourraient influencer les décisions de la BCE plus tard au T2. Aux États-Unis, l’enquête ISM et le rapport sur l’emploi d’avril permettront d’évaluer si l’incertitude commence à peser sur l’économie américaine. Saison des résultats : plus de la moitié des entreprises du S&P 500 doivent encore publier. Microsoft, Apple, Meta, and Amazon vont publier leurs résultats trimestriels cette semaine. Jusqu’ici, les chiffres dépassent largement les attentes, mais plusieurs entreprises s’abstiennent de donner des prévisions en raison des incertitudes liées au commerce mondial. En Europe, près de 90 entreprises publieront leurs résultats la semaine prochaine, parmi lesquelles de nombreuses banques (HSBC, UBS, Barclays, Société Générale, Crédit Agricole, ING, Deutsche Bank, BBVA, Santander, CaixaBank, Swedbank), des pétrolières (BP, Shell, TotalEnergies, Repsol), des pharmaceutiques (Novartis, AstraZeneca), ainsi que des cycliques (Mercedes Benz, Volkswagen, Adidas, DHL…).
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