Il est particulièrement délicat d'identifier en temps réel les points d'inflexion dans les données économiques. Ces points deviennent apparents avec un certain retard, ce qui n'apporte que peu de valeur ajoutée aux investisseurs, car les marchés regardent constamment vers l'avant, et non vers l'arrière.
Toutefois, alors que les premières données pour le trimestre en cours sont disponibles, certains signes de ralentissement apparaissent aux États-Unis, que nous analysons dans ce rapport. La création d'emplois, la confiance des consommateurs et les ventes au détail ont toutes été un peu plus faibles que prévu en avril. Avec l'apaisement des tensions géopolitiques, qui a entraîné une baisse des prix du pétrole depuis fin avril, cela a contribué à baisser quelque peu les rendements obligataires.
Un ralentissement de la demande intérieure aux Etats-Unis serait cohérent avec l’essoufflement des facteurs qui ont contribué à la résilience de l’activité au cours des deux dernières années : l'épargne excédentaire accumulée pendant la pandémie est désormais épuisée, le taux d'épargne se situe maintenant à des niveaux historiquement bas et le crédit à la consommation est coûteux. L'augmentation des impayés sur les cartes de crédit et les prêts automobiles appelle également à une certaine modération des dépenses de consommation. Par conséquent, après les fortes surprises sur la croissance au cours des derniers trimestres, un ralentissement aux États-Unis marquerait le début d'une tendance ayant de fortes implications pour toutes les classes d'actifs.
L'apaisement des inquiétudes concernant l'inflation et les taux d'intérêt serait favorable aux obligations après les défis auxquels la classe d'actifs a été confrontée depuis le début de l'année. Nous avons commencé à nous positionner pour tirer parti de la prime de risque « duration », en passant du « High Yield » au crédit « Investment Grade » il y a quelques mois, tant en Europe qu'aux États-Unis. On observe une certaine désynchronisation de l’activité entre les deux zones économiques. La croissance en Europe était faible en 2023, alors que les États-Unis étaient en plein essor. Et il y a maintenant des signes d'une reprise cyclique en Europe alors que les États-Unis décélèrent. Pourtant, sur les marchés financiers, les États-Unis dictent la tendance. Cela signifie que si les rendements obligataires baissent aux États-Unis, ils baisseront également en Europe, quelles que soient les conditions de croissance.
Pour les actions européennes, la baisse des rendements obligataires aurait des conséquences majeures. Les principaux bénéficiaires seraient les small caps ainsi que les secteurs sensibles aux rendements obligataires, tels que MedTech (surpondérer) et les énergies renouvelables dans le secteur des services aux collectivités. Et puis, évidemment, les foncières (surpondérer), dont nous parlons plus en détail cette semaine.
Au sein des actions, le secteur européen de l'immobilier (+3,5 % depuis le début de l'année contre +9,2 % pour l'indice MSCI Europe au 16 mai) a été pénalisé par la vigueur de l'inflation américaine, qui a poussé les rendements obligataires à un niveau élevé. Selon les enquêtes menées auprès des gérants de fonds, le secteur des foncières reste le plus sous-pondéré en Europe et dans le monde. Il ne faudrait donc pas grand-chose pour propulser le secteur à la hausse et réitérer le « short squeeze » du second semestre de l'année dernière, lorsque les rendements obligataires ont baissé dans l'espoir que les banques centrales commenceraient bientôt à baisser les taux. La décote par rapport aux actifs nets tangibles reflétée dans le prix actuel des actions reste élevée, à 28 %. Cette décote impliquerait une baisse de 18 % de la valeur des actifs immobiliers sous-jacents, compte tenu de l'effet de levier dans le secteur. Nous privilégions les segments de la logistique (qui bénéficie de tendances de croissance séculaires) et du résidentiel allemand (l'un des segments les plus défensifs). Les valeurs les plus appréciées par nos analystes : Balder, LEG Immobilien, Unibail-Rodamco-Westfield, VGP, Vonovia. Valeurs les moins appréciées : Atrium Ljungberg, CA Immobilien, Immofinanz.
Semaine à venir : Le compte-rendu de la réunion du FOMC du 1er mai et les communications des responsables de la Réserve fédérale la semaine prochaine pourraient introduire un peu de bruit, car il est bien trop tôt pour que la Fed reconnaisse un quelconque tournant. Par ailleurs, le flux de nouvelles macroéconomiques sera relativement faible et la saison des bénéfices touche à sa fin en Europe également. Les PMI préliminaires du mois de mai seront disponibles pour les principales économies développées.
Performance hebdomadaire des classes d'actifs (%)
