Un équilibre fragile
218 lundi, 21 juillet 2025 12:42
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Des résultats préliminaires rassurants. La saison des résultats va commencer à battre son plein, et les premiers signaux sont encourageants. Environ 10 % des entreprises du S&P 500 et du STOXX Europe 600 ont publié leurs résultats, et le bilan initial dépasse des attentes qui avaient été revues à la baisse ces derniers mois. Aux États-Unis, les secteurs des financières et de la consommation discrétionnaire surperforment largement les prévisions du consensus. En parallèle, les taux de "surprise positive" des secteurs industriels et de la consommation de base sont modestement positifs. En Europe, une tendance similaire se dessine : les bénéfices des secteurs technologiques, communication et consommation discrétionnaire dépassent les attentes de 10 à 12 %, tandis que les valeurs industrielles et les biens de consommation de base accusent un retard. Pour les autres secteurs, trop peu de sociétés ont publié pour en extraire des observations à ce stade.
Les indicateurs macro rassurent également les investisseurs. Les publications d’entreprises sont cohérentes avec les données macroéconomiques du T2 aux Etats-Unis, qui commencent à être disponibles. Le rebond des ventes au détail en juin (après des chiffres préoccupants en avril et mai), ainsi que le reflux des inscriptions hebdomadaires au chômage, confirment le regain de confiance des acteurs économiques après le choc commercial de la fin du T1. Notre rapport montre que les droits de douane ont eu un impact limité sur l’inflation, la consommation et l’emploi, car cela a été contrebalancé par d’autres facteurs. A posteriori, les marchés obtiennent une validation que le rebond observé au trimestre 2 n'était pas infondé. La révision à la hausse des bénéfices va mécaniquement compresser les valorisations, notamment celles des blue chips (Mag 7), mais elles resteront élevées.
Comment se positionner alors que les guerres commerciales font rage ? Historiquement, les marchés actions ont tendance à sous-performer en août et septembre, tant aux États-Unis qu’en Europe. Cette "malédiction estivale" fait écho à des événements marquants survenus par le passé : crise russe / faillite de LTCM en 1998, crise des subprimes en 2007, choc Fannie Mae en 2008, dégradation de la note souveraine US en 2011, taper tantrum de 2013, dévaluation du yuan en 2015... Dans chacun de ces cas, les chocs d’août ont été amplifiés par une liquidité réduite, avec des effets de contagion globaux. Aujourd’hui, la visibilité reste faible sur les accords commerciaux, et l’échéance du 1er août (12 août pour la Chine) pourrait générer de la nervosité si aucun progrès n’est observé. L’inflation US pour juin montre déjà les premiers effets des hausses de tarifs, et le thème commercial demeure un risque clé. Plus les marchés montent, plus le risque d’un retour de volatilité en cas de déclarations agressives de Trump s’accroît. Néanmoins, une hausse de la volatilité offrirait selon nous des points d’entrée attractifs sur les actions.
- La résilience de l'économie mondiale face aux récents chocs d'incertitude nous pousse à surpondérer les actions, mais sans adopter une stratégie trop agressive, en tenant compte des facteurs saisonniers et des étapes importantes des prochaines semaines.
- En termes relatifs, les préoccupations concernant la discipline budgétaire nous amènent à sous-pondérer les obligations d'État pour l'instant, tout en surpondérant le crédit malgré des écarts serrés par rapport aux obligations souveraines.
- Le thème des consommateurs dans les actions : faire preuve de sélectivité. Notre position de surpondération sur les secteurs des voyages et loisirs ainsi que de la distribution dans les actions européennes reste inchangée. Le premier bénéficie de facteurs cycliques (baisse des coûts énergétiques) et de tendances structurelles (demande de passagers à des niveaux records). Pendant ce temps, le secteur de la distribution est domestique, c'est-à-dire moins exposé aux guerres commerciales que le luxe, tandis que la force de l'euro et la faiblesse du dollar soutiennent une baisse des coûts d'approvisionnement.
- Baisse du dollar et indépendance de la Fed : la pression sur le président de la Fed a été immédiatement sanctionnée par les marchés la semaine dernière, forçant Trump à reculer. Cela souligne le rôle disciplinant des marchés sur les politiques controversées. Malgré cela, les membres du FOMC semblent de plus en plus ouverts à de nouvelles baisses de taux au S2. Trump devrait par ailleurs nommer un gouverneur dovish pour remplacer Powell en mai 2026. Nous espérons que son successeur ne sera pas une figure polémique, à l’image de Kennedy Jr. dans le secteur pharma. Christopher Waller est notre favori. L’attitude plus conciliante de la Fed, conjuguée à des incertitudes durables sur sa capacité à lutter contre l’inflation, devrait entraîner un redressement plus rapide de la courbe des taux au S2-2025 qu’au S1.
- Chine et détente commerciale : dans une optique de diversification, l’Asie émergente nous semble mieux positionnée que le Japon dans les négociations commerciales avec les États-Unis. La Chine cherche des compromis (les restrictions sur les semi-conducteurs US ont été assouplies), en raison de la faiblesse de son économie. Trump, de son côté, a besoin des terres rares chinoises et veut un sommet avec Xi pour finaliser un accord plus durable. Selon Bloomberg, les autorités US préparent un report de la date du 12 août, à laquelle les tarifs douaniers doivent remonter à 145 % après la trêve de 90 jours.
À suivre cette semaine : PMI manufacturiers dans les grands pays développés, commandes de biens durables aux US, réunion de politique monétaire de la BCE (voir l’aperçu dans le rapport). Du côté des résultats, 110 entreprises cotées au S&P 500 publieront leurs résultats, dont plusieurs noms dans l’industrie et la défense. En Europe, 91 entreprises cotées au STOXX Europe 600 publieront leurs résultats, dont plusieurs banques, entreprises du secteur de l’énergie et valeurs du luxe.
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