La désinflation n'est pas si immaculée que cela
mardi, 6 août 2024 16:20
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Les marchés traversent une période de tempête. Les marchés boursiers mondiaux ont plongé au cours des deux derniers jours de la semaine dernière, le S&P 500 perdant 3 % et le Nasdaq et le Stoxx Europe 600 reculant de 4 %. Toutefois, la caractéristique la plus frappante des récentes turbulences sur les marchés a probablement été la forte baisse des rendements obligataires, le rendement du Trésor américain à 10 ans ayant chuté de 40 points de base la semaine dernière, passant de 4,2 % à 3,8 % ! Notre analyste technique a signalé à juste titre que le passage sous le niveau de soutien clé de 4,15 % pourrait déclencher une accélération de la baisse et il estime que le potentiel de baisse pourrait atteindre 3,5 %.
La première baisse des taux de la Fed est clairement en vue. La baisse des rendements obligataires a d'abord été alimentée par la réunion du FOMC de la semaine dernière, qui a confirmé aux investisseurs que le cycle monétaire s'était véritablement inversé. La Fed s'est clairement ouverte à une première baisse des taux en septembre, ayant acquis la certitude que l'inflation évoluait désormais dans la bonne direction après une remontée plus tôt dans l'année.
Les mauvaises nouvelles sont à nouveau perçues comme des mauvaises nouvelles. La désinflation est certes de retour, mais les données économiques publiées la semaine dernière ont révélé qu'elle n'était plus immaculée, car elle s'accompagne d'un affaiblissement de l'économie américaine. Les investisseurs se demandent donc si la Fed n'est pas en train de prendre du retard et de risquer un atterrissage économique plus brutal. En particulier, l'enquête ISM sur l'industrie manufacturière s'est révélée bien en deçà des attentes, le taux d'emploi tombant à 43,4, soit le niveau le plus bas depuis 2020. Les données économiques « dures » ont également indiqué un relâchement plus prononcé du marché du travail américain, les demandes initiales d'allocations chômage ayant atteint leur niveau le plus élevé depuis un an. Le rapport sur l'emploi de vendredi, plus faible que prévu, a été le dernier élément de preuve, montrant que l'économie américaine a créé 114 000 emplois en juillet, bien en deçà des attentes, tandis que le taux de chômage a grimpé à 4,3 %.
Des consommateurs à bout de souffle. Les signaux ascendants de la saison des résultats aux États-Unis indiquent que les consommateurs ressentent les effets du resserrement des conditions financières, les consommateurs à faible revenu étant ceux qui se replient le plus (par exemple, le directeur financier d'Amazon a indiqué que les consommateurs étaient "prudents" et "à la recherche de bonnes affaires"). En Europe, la saison des résultats du deuxième trimestre est à mi-parcours et les bénéfices dépassent légèrement les attentes, avec un taux de 56 %. Toutefois, les secteurs cycliques tels que la consommation discrétionnaire, l'industrie et les matériaux offrent jusqu'à présent des surprises plutôt ternes (lien vers notre radar des bénéfices).
Politique et géopolitique en toile de fond. Enfin, l'évolution des élections américaines pourrait également avoir contribué à la pression sur les rendements obligataires, Kamala Harris creusant l'écart avec Trump, ce qui réduit quelque peu les chances d'une réaccélération de l'inflation sous une présidence Trump. Par ailleurs, les tensions géopolitiques ont également renforcé l'attrait des obligations avec de nouveaux troubles au Moyen-Orient après la mort du chef militaire du Hamas en Iran. Dans notre allocation cross-asset, nous restons investis dans l'or, qui est un autre bénéficiaire de ces pressions géopolitiques, en plus des futures baisses de taux de la Fed et de la forte demande des banques centrales des pays émergents.
Nous recommandons une position prudente sur les actions, qui n'offrent pas encore de point d'entrée convaincant, en particulier aux États-Unis. Le S&P 500 se négocie toujours à un ratio cours/bénéfice prévisionnel élevé de 21x et sur la base de prévisions de croissance des bénéfices exigeantes (+10 % en 2024E, +15 % en 2025E), ce qui laisse peu de marge d'erreur. La toile de fond macroéconomique mondiale ne devrait guère soutenir les actions, alors que les banques centrales occidentales ne semblent pas disposées à accélérer la détente à ce stade (Jackson Hole est encore à quelques semaines) et que la saison des rapports a été, au mieux, mitigée. Dans l'intervalle, l'incertitude entourant les élections américaines devrait également inciter les investisseurs à ne pas prendre de risques supplémentaires.
Les secteurs défensifs et obligataires européens. Dans un contexte de réduction des risques, la rotation défensive s'accélère dans les actions européennes et nous conservons un positionnement presque entièrement défensif dans notre allocation sectorielle. Dans le rapport de cette semaine, nous réitérons notre position positive sur les principaux secteurs qui sont à la fois défensifs et des secteurs bénéficiant de la baisse des rendements obligataires (notamment l'immobilier et les services aux collectivités). À l'inverse, nous avons adopté une position défensive (sous-pondérer) sur les banques le 29/07, qui sont susceptibles de souffrir de l'affaiblissement du contexte économique et de la baisse des taux d'intérêt.
Semaine à venir : PMI Caixin en Chine, PPI dans la zone euro, ISM services aux États-Unis (lundi), ventes au détail dans la zone euro (mardi), données commerciales en Chine (mercredi), PPI et CPI en Chine (vendredi).
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